内容提要：
　　1、2009年国内外铝企先后完成产能重启，全球原铝产量快速回升。2010年铝市供应仍将继续增加，但是需求增加速度将超过供应增速，铝市过剩压力有望得到缓解。
　　2、受氧化铝等原料价格的上涨、电力成本提高以及全球对碳排放的关注，2010年铝生产成本将逐步提高。成本的提高也将限制部分地区铝冶炼产能的重启，原铝产量增速将受到压制，而铝价将获得成本支撑。
　　3、2010年全球经济前景将更趋明朗，房地产市场复苏强劲，汽车产销量快速增长，实体经济的复苏将带动原铝需求的大幅增加。需求的回暖也将融解期货市场冻结的天量库存，铝市库存有望在2010年达到高位后缓慢回落。
　　4、美联储继续维持接近为零的低利率，美元中期走势仍将处于弱势。在流动性过剩以及通胀预期推动下，市场投资资金更倾向于选择金属等大宗商品进行保值，流动性过剩带来的通胀预期将推动铝价再度走高。
　　一、2010年原铝产量继续回升，供应过剩趋缓
　　在2008年金融危机的冲击下，下游企业对原铝需求骤降，原铝价格跌幅最高超过60%，紧接着是原铝产能的大量关闭。世界原铝产量从2008年10月开始快速下滑，并于2009年2月探底回升，随后在各国大举刺激经济政策带动下，世界经济逐步出现好转信号，铝价快速回升至企业生产成本之上，引发铝企重启去年关闭的产能，尤其是进入5月份，中国原铝产能大量复产，原铝产量快速提高。
　　根据世界铝业协会（IAI）公布数据，今年前10个月世界原铝产量高达2980万吨，其中中国原铝产量达1030.6万吨；按照铝企目前的复产速度，预计2009年世界原铝产量将高达3650万吨，其中中国原铝产量将达到1300万吨，接近于2008年的1320万吨。预计2010年中国原铝产量或提高9%至1450万吨。
　　09年以来，铝价是上涨并不仅仅是需求的回暖带动，更多的是流动性过剩对资产价格预期的推动。从09年二季度开始，以中国为代表是铝冶炼商开始恢复闲置产能，随后进入三季度国外铝企也纷纷加入到复产行列，且恢复速度远远高于市场预期。而同时需求的恢复并不如市场预期，除中国等发展中国家需求出现明显回升外欧美地区原铝需求依然低迷，这就导致了铝供应出现严重过剩局面。
　　虽然2010年原铝产量仍将继续增长，但是因电力成本高企和碳排放成本提高，欧洲和北美原铝产量增长乏力甚至将出现下滑。同时随着全球经济开始复苏，预计2010年原铝需求将逐步回升，且需求增长速度将超过供应增速，全球原铝供应过剩将趋缓。根据日本丸红株式会社（Marubeni Corp）预测，2009年全球原铝过剩将达257万吨，而2010年原铝过剩预计达到119万吨，较2009年出现大幅下降。
　　二、2010年电解铝生产成本将缓慢上升
　　1、氧化铝价格将维持高位
　　受益于需求回暖，09年以来国内氧化铝价格从年初的2000元/吨回升至12月初的2650元/吨，涨幅超过30%。同时随着价格的回升，原有的闲置产能快速复产，氧化铝供应持续增加。根据世界铝业协会统计数据显示，09年前三季度，世界氧化铝产量达5300万吨，其中中国氧化铝产量达1636万吨，氧化铝市场供应充裕并略有剩余，这将抑制氧化铝价格的继续上涨。2010年在原铝产能持续增加的预期下，氧化铝市场供应将大致平衡或略有剩余，氧化铝价格难以大涨大跌，将维持在2500元/吨上下的水平。
　　2、 电力价格上涨将推高电解铝生产成本
　　电价一直是电解铝生产企业最重要的成本因素，其中欧洲、北美以及中国电费在电解铝成本中所占的比例高达40％，其他地区略微较低。根据国家发展改革委最近出台的电价调整方案，自2009年11月20日起将全国销售电价平均每千瓦时提高2.8分钱。作为国内电解铝大省，河南省销售电价平均提价标准每千瓦时3.45分钱，具体220千伏及以上电价铝等工业企业每度电价0.527元，一般电价提高1分钱，电解铝成本将提高150元/吨，这样此次电价上调将带动电解铝价格上涨500元/吨。根据目前氧化铝及其他原料价格估算，不考虑人工成本及设备折旧的情况下，我国电解铝生产成本已经高达13000元/吨；如果再加上人工成本及设备折旧的话，则电解铝成本将超过15000元/吨。
　　不过受前期电解铝企业在电价上享受部分的优惠和补贴，再加上国内许多大型电解铝企业都有采取自发电，这样电价上调对电解铝生产成本推动将减弱。同时在国家大力限制淘汰落后产能以及国际社会减排压力下，未来电解铝行业将受到较大限制，电力优惠政策不可持续。总体上，2010年电解铝生产成本将缓慢提高。
　　国际方面，欧洲地区铝冶炼厂电力成本为全球最高，其中部分原因在于其包含较大的二氧化碳排放成本。在2009年举行的哥本哈根全球气候大会上，国际社会对碳排放的造成的全球气候变暖越来越担忧，各国纷纷承诺大力减排。而作为碳排放的大户，电解铝行业的生产成本提高势在必然。
　　三、全球经济企稳将带动需求复苏
　　2009年，全球经济经历了最为艰难的一年。在各国政策大力刺激经济举措下，全球主要经济体先后从金融危机的低谷中走出，中国在这一方面表现尤为突出。从09年3月中国采购经理人指数（PMI）突破50，之后逐步回升，市场一般认为PMI指数在50以上反映经济呈现复苏迹象。09年前三季度，GDP稳步回升，全年GDP增速保八目标基本可以实现，经济企稳回升迹象明显，而经济复苏更直观的反映到下游行业的复苏。
　　下游消费领域，房地产市场持续回暖。国房景气指数从09年4月份开始快速回升并于8月份突破100，截止到2009年10月份，国房景气指数连续三个月保持在100以上。进入9月份以后，国内房地产市场强劲反弹，房地产开发投资、资金来源以及施工面积指数均升至100以上，新开工面积继续增长，房屋竣工面积增速放缓。建筑行业对铝材的消费占据很大比重，随着我国房地产市场的迅速回暖，后期铝型材消费将不断增长。
　　国际方面，美国房地产销售数据继续好转，但是新屋开工及营建许可依然不足。2009年4月开始美国成屋销开始回升，2009年10月销量更是升至610万套，为近三年内月度环比最大涨幅。美国成屋销售数据的上升显示终端需求市场在逐步好转，但是月新屋开工及营建许可数据却增长缓慢，在经济前景依然充满不确定性的情况下，显示市场投资者然较为谨慎。
　　2009年，在国家实施“家电下乡”政策的带动下，我国汽车产销实现快速发展。据中国汽车工业协会最新数据，2009年10月汽车销量为122.63万辆，同比增72.48%，环比将7.92%。10月产销比上月略低，但均超过120万辆。1-10月汽车产销首次超过1千万辆。截止到2009年10月，汽车产销量连续八个月突破 “双百”。汽车产销量的大幅增长，对下游铝材铝板的消费拉动非常明显。不过在国家政策刺激下汽车产业经历一个高速发展后将出现放缓，2010年汽车产销增速将出现放缓，但仍将维持高位。
　　四、铝市库存明年有望下降
　　在国家“4万亿”投资拉动下，我国铝材需求增加。拉动国内原铝及废铝进口从09年4月份开始快速增加，随后在国内铝冶炼企业大量复产带动下，这种进口趋势得以放缓。但是考虑到国内原铝产量的大幅增加，我国原铝表观消费量继续大幅上涨，表观消费量的大幅增加主要受国内不断增加的原铝产量影响，大量的铝并没有直接被消费掉，而是被企业以及私人集团囤积起来。目前来看，下游实体需求增速依然跟不上产量增加的步伐，原铝过剩局面短期内难以改变。
　　从2009第二季度开始，在国际铝价走高和需求复苏预期推动下，国内外铝冶炼企业相继复产，使得全球铝产量快速提升；然而目前铝下游消费并没有预期的那么乐观，基础设施建设以及汽车消费对需求的拉动后期可能逐步放缓，原铝产量增长步伐快于实体需求的回升，后期铝市库存可能进一步走高。从全球的可报告库存中可以看出，伦敦金属交易所的铝库存依然接近460万吨高位。不过，明年随着全球经济的不断好转，下游铝需求状况将逐渐得以改善，且原铝需求增加将超过供应增长，铝市库存将在2010年初到达高点后逐步回落。
　　五、通胀预期有望再度推高铝价
　　09年以来，国家货币投放量快速增加，其中截止到09年10月份人民币新增贷款总额高达8.95万亿。大量的货币投入虽然大部分流入实体经济，但也有部分资金流向股市房市等追逐资本收益，这就造成了09年以来资产价格的快速升高。从国家统计局公布的宏观经济数据可以看出，截止到09年10月份，CPI和PPI指数同比依然为负，然而环比已经从09年7月份开始连续四个月出现上升，受翘尾因素影响，预计国内CPI和PPI指数将在明年一季度前后先后转正，远期通胀压力显现。
　　资产价格上涨带来的通胀预期已经引发市场人士及管理部门的高度关注。根据历史变化规律，如果短期内国家不采取紧缩的货币政策，CPI和PPI在急跌后将出现急涨的可能，CPI指数有望在今年年底或者2010年一季度率先有负转正，之后PPI指数将快速上升并转正，资产价格将在通胀预期推动下继续上涨。
　　从美元走势来看，由于美联储继续维持较低的利率来支撑美国经济，美元走势中期仍将保持弱势。不过美国非农就业数据、失业率等经济指标的好转以及其他金融市场的突发事件将会带动美元指数快速反弹，美联储货币政策调整的时间窗口也会受经济复苏情况发生微调。随着美国经济走势不断好转，美联储有望在2010年中期调整利率，而美元指数将可能于2010年二季度开始出现止跌企稳。在美元继续维持弱势以及通胀预期带动下，市场投机资金纷纷转向以金属为代表的大宗商品进行保值。
　　2010年全球经济前景将更加明朗，投资者对未来金属的需求复苏也更加强烈。由于产能过剩压制，铝价相比铜锌等其他金属09年上涨幅度较小。2010年铝市过剩局面将逐渐得以缓解，铝价上涨空间可期。
　　后市观点
　　从2009年二季度开始，中国以及其他地区主要铝冶炼企业相继完成产能重启，2010年全球铝市供应将缓慢增加，但是欧洲及北美受电力成本限制产量增加将十分有限。下游消费领域，国内外房地产市场将继续回暖，中国、日本及欧美汽车产销有望维持高位，下游消费对铝材的需求拉动将快速增加。2010年，铝市需求增长将超过供应增长，铝市后期供应压力将逐步得以缓解。
　　从中期来看，支撑铝价上涨的因素是流动性过剩，未来电解铝生产成本上涨也将对铝价形成一定的支撑。同时以中国为首的发展中国家经济复苏步伐明显，欧美经济体也在出现好转信号，未来经济前景的乐观预期将支撑铝价的上涨。
　　综合考虑以上因素，铝市供需格局将决定2010年铝价走势。2010年，压制铝价上涨的产能过剩局面将逐步减缓甚至消失，而市场对通胀预期以及经济复苏带动下游需求的回暖将推动铝价继续上涨。我们认为，2010年铝价将在供需格局转换下震荡上行，波动区间预计为14000~19000元/吨。操作上建议投资者在回调时买入做多为主。