路透伦敦11月4日消息：伦敦金属交易所(LME)期铝价差再度呈现出偏紧状态。

　　这次要关注的焦点是12月-1月CMALZ4-F5合约价差，其在上周尾段触及每吨25美元的逆价差。这足以让现货铝较三个月期铝CMAL0-3走至2012年12月以来最阔的逆价差水平。

　　应把这种现象视为一种警讯。12月-1月通常是LME远期交割日程表中的“热络”期，因每年年底未平仓合约水准偏高。

　　不过，这是具有高度流动性LME铝合约在三个月内第二次从正价差转为逆价差。

　　前次转为逆价差是在8月，但稍纵即逝。随着今天上午12月-1月合约价差再度收窄至5美元的逆价差，这一特殊现象亦有可能会消失。

　　然而在这机能已然失调的市场中，交易所价格和现货溢价的联系已经瓦解，LME价差的波动性正成为根深蒂固的问题。

　　**库存紧张**

　　每天离开LME仓储系统的铝，绝大部分都流向了成本更低的场外库存地，让库存融资商挣上一笔。

　　这种每日操作变得习以为常，让人轻易忽略掉这么做会造成的累积影响。

　　在LME登记的铝库存总量为4,421,150吨，较年初水平下降了逾100万吨。

　　LME的注册仓单铝库存则减少更多，较年初下降120万吨至1,878,675吨。仓单库存意味着这些金属还没有被指定用于实货交割。

　　这相当于LME交易时所依仗的最终流动性，而这个水准为2008年以来最低。

　　即便是这个库存数字也带有欺骗性，因为并不是所有的可交易库存(open tonnage)都能够真的放到市场上去流通。其中的大部分都被锁定在各类融资交易中。以汉堡仓储地的43.5万吨注册仓单铝金属为例，上一次在此地发生库存移动还要远溯到2009年第一季。

　　在LME系统中完全可流动的库存就相当于“自由流动”仓单。当Metro和Pacorini等仓库运营商还在使用排队模型时，吸引这些“自由流动”金属是他们备感兴趣的事，因为这些仓单既可以被取消，也可以加入排队提货的行列。

　　不过，上述两个仓储地都已经在LME的排队入库和提货规则实施前就改换了模型，将于2月初开始运行。鉴于此，目前金属的出库依然是24小时运转，尽管入库的金属越来越少。

　　在Metro的底特律仓储地，可交易的铝库存已经缩减到仅仅17,625吨，而且目前也完全无法确认这些少量库存是否真的还存放了Metro的货架上。

　　Pacorini的LME仓储中心--弗利辛根仍有496,525吨未注销仓单的铝，但已不到2014年初的一半。

　　LME系统的库存流动性趋紧，这可能解释了上周的情况：有人大概是面临价差缩窄压力，重新为5万吨铝注册仓单，还将另外2万吨铝运到弗利辛根。

　　顺便一提，这是7月以来LME仓库首次出现大量铝流入。

　　**结构性压力**

　　虽然LME的可交易库存正稳步下滑，但其仓库中还有超过400万吨铝。市场外还有更多铝，虽然没人能猜到究竟有多少。

　　这些库存的相关财务操作，都造成了LME远期曲线自身的结构性压力。

　　或如伦敦南非标准银行分析师Leon Westgate所述，“铝市场结构失衡，根据注册和未注册库存、以及与库存相关的空头对冲仓位，说明价差中存在大量相当静态的融资意向。”

　　铝的LME注册库存/市场未平仓合约比率高于20%，仅次于镍，而且这还没包括市场外的铝。这些铝仍然利用LME远期曲线来融资。

　　这些对冲空头都需要银行不断提供资金，才能对仓位进行展期。如果资金供需兜不拢，就可能出现价差扩大，就像现在这样。

　　**动摇、惊慌与展期**

　　显然，如果市场大户撼动本已不安的LME系统，价差压力可能进一步加重。

　　例如当前LME市场报告显示，有一家机构持有30-40%的LME可交易库存。这还不足以触发LME的自动质押限制，但肯定会让希望及时展期仓位的空头感到压力。

　　此外，LME期货仓单报告<0#LME-FBR>显示，11月和12月交割日(分别是11月19日和12月17日)都有大量潜在交割目标。

　　11月潜在交割量看上去尤其大，有三大多头仓位对抗四大空单，其中有两单规模都至少为26万吨。

　　11/12月价差目前为小幅正价差，但这种情况随时可能改变。

　　**不确定的未来**

　　LME铝市场基本仓位失衡，加上库存流动性不断下滑，预示着未来的价差将出现更大波动。

　　需要注意的是，在8月前，LME铝曲线已经有18个月没有出现过真正的紧张局面。的确，2013年大部分时间和2014年，价差基本都完全持稳。

　　仅仅三个月内就出现了两次价差飙升，说明这段平静期可能到头了。

　　此外，当LME推出铝升水合约时，局面可能还将变得更加复杂，或是更加有趣--这取决于你怎么看。

　　这些合约将由流动性很强的仓单提供实物支持，这些仓单便于快速提货。参与这一计划的仓库运营商将致力于不出现排队提货。

　　该计划旨在关闭套利空间。LME期铝价格和实货升水猛增之间的脱节，造成了这一空间。

　　对于大多希望展期而非实物交割的交易所投资者，如果这意味着LME库存流动性进一步下降，那可是有点讽刺。