2007年,基本金属商品价格依然停留在历史的高点,A股市场有色金属板块指数也不断冲击新高。从金属价格看,上半年基本金属价格呈现差异化走势,而有色金属行业指数远远超越大盘和金属价格涨幅。站在金属商品的升浪之上,基于对有色金属行业和细分行业的分析判断,专家建议更多关注具有下游深加工产品,以及具有相对完整产业链条的公司的发展。
       
　　在以统治性货币美元不断贬值的背景下,流动性过剩现象出现了;而由于金属供给增速的减缓和消费的持续增长,导致了供需关系的紧张。这时候金属商品牛市诞生了。从金属价格看,上半年基本金属价格呈现差异化走势,金属铜、锌价格都出现了较大的调整;耀眼的镍价经历了近期的急挫之后,资金近期开始关注铅金属;铝、锡价格波动则相对平稳。A股市场方面,自2005年7月以来有色金属行业指数升幅为799.6%,远远超越沪深300指数(381%)和金属商品价格升幅(145%),彰显行业活跃魅力。需求中期不会萎缩从价格/消费的弹性角度分析,建筑建材、交通运输、机械设备、电力电子、包装等行业对于金属产品存在刚性需求,诸多行业对于金属材料和高分子塑料、陶瓷、木材等材料也有着较强的市场分割,使得金属行业的价格/需求弹性系数长期围绕在1附近。从产业的完整运行周期看,在逐渐传导和消化了上游金属原材料涨价因素之后,下游市场对于金属的消费规模不会明显减退。另一方面,从人均金属消费量来看,中国、巴西和印度的平均用量与美国、日本还存在非常大的差距;而从消费结构看,在处于产业升级、大量投资基础设施建设的发展中国家中,金属消费市场还存在较大的潜在增长潜力(例如,发展中国家在建筑行业中铜消费较低,在未来消费不断升级后,铜的用量有望得到提升)。因此可以预计,未来发展中国家将成为带动全球金属消费增长的主要动力。再从宏观面看,虽然近期的部分经济数据引发人们对于美国经济减速、引发金属消费萎缩的担忧,但从制造业、行业采购指数和订单指数看,金属的消费依然旺盛。我们认为,从短期看金属价格上涨对消费具有一定的抑制效果,但从中长期看,金属的消费市场增长空间还很大,并不会出现萎缩。政策引导行业更健康发展我国既是有色金属的生产大国,也是消费大国。从战略角度出发,资源产品的出口必须以保证国内的长期稳定供给为前提;从经济利益角度考虑,长期以来国内原材料和资源性产品低价出口现象也应该得到有效遏制。
       
　　2007年7月,国家再次调整了出口税收政策,一方面为了减轻贸易顺差的矛盾,另一方面旨在优化出口商品结构,抑制“高耗能、高污染、资源性”产品的出口,促进外贸增长方式的转变。我们认为,从政策调控、行业治理的宏观层面看待国内有色金属工业的发展,一方面国家将逐步摒弃原有的粗放式的发展模式,取而代之的是倡导采用循环经济的持续发展模式;另一方面,国家积极鼓励企业发展具有高附加值的金属产品,限制或控制限制资源型初级产品的出口。这意味着,一方面在淘汰落后产能后,规模以上的技术优势性企业将占据更多的市场份额,另一方面对于生产高附加值产品的技术领先企业,将得到更多的政策扶持和更广阔的成长空间。价格中期调整空间有限对于金属商品牛市的成因,我们认为,一方面由于2002年以来全球矿山建设投入的减缓,造成供给增速放慢,而同期全球经济平稳向上,从而形成供需关系的紧张;另一方面,由于全球资本市场的活跃,金属商品吸引了相当部分的投资热钱。
       
　　对于金属商品价格持续维持高位的看法,我们以5年为期考察CRB各种商品指数中升幅时发现,价格指数升幅较大的除工业品和软商品(可可,咖啡,橙汁,白糖)商品外,消耗性资源型产品能源(原油,取暖油,天然气)、基本金属和贵金属升幅更大。由此对目前金属价格所处位置的理解,必须考虑矿产资源由于其自身的稀缺性和不可再生性的特点,其价值应给予重新认识———即重估资源型产品的价值。考察以10年为期CRB指数变化趋势时可以发现,目前基本金属的升幅与能源指数升幅基本持平。其中2002年以来的能源价格经历了短暂调整后,整体依然保持了向上的趋势,即消耗性资源型产品价格存在趋势性上涨的现象。而金属商品虽然部分可以回收利用(目前废铜、废铝的回收利用比例约占新增金属量的1/3),但基于资源型矿产的稀缺性和不可再生性,我们认为,金属商品价格中期调整的空间是一个有限的范围。投资建议金属商品牛市的到来,对行业公司的正面影响不仅仅表现在企业经营收入、利润的大幅增长,也将积极推动矿业资源的收购、控制,产能的扩充、技术的更替和产业链的延伸发展,这使得有色金属行业公司在未来的3~5年里,将是我们持续关注的热点和焦点之一。

　　对于上游企业,无疑是这一轮牛市的最大受益者。2005年7月以来,金属商品中铜、锌、铅的涨幅均超过了150%,行业上游的矿业企业发展进入到了丰厚回报的运营周期。以金属价格中期调整幅度有限,以及上游企业有望加速对矿产资源收购、控制为预期假设,我们认为资源型企业在这轮持续的牛市中将是最大的赢家,同时也是未来需要持续关注的热点。对于行业的中游企业,由于矿石的上涨落后于金属价格的上涨幅度,因此产业链条的中游也分享了金属上涨这块行业的蛋糕。而未来居于链条中游的企业的优势在于,在上游原材料供需关系逐渐由紧张至逐步缓解乃至宽松的过程中,企业的盈利能力是逐步提升的过程(表现为矿石的价格回落先于金属价格的回落);同时,中游企业周期性特征没有资源型企业明显,业绩波动风险性要比上游企业的小。相比较而言,站在金属商品的升浪之上,我们建议更关注具有下游深加工产品,以及具有相对完整产业链条的公司的发展。

　　从国外的有色金属工业的发展进程看,深加工产品始终为发达国家重视发展;从国内产业的发展趋势来看,国家有意调控低附加值的初级加工产品的发展规模,而鼓励生产高附加值的深加工产品(可以从关税的调整、工业用电的标准得到注解);同时深加工产品受初级产品价格波动影响较小,由此也减弱了商品周期波动性的影响。因此,从企业成长性、国家政策导向和抗风险波动性看,深加工型的产业公司都是值得长期投资的首要标的。

　　另一方面,看好金属商品的价格走势,也即看好有色金属工业的投资价值回报,而对于投资于具有完整产业链条的企业,也锁定了商品牛市的整体利润环节。投资思路承以上论述,我们认为时间推进至2007年三季度,有色金属板块投资脉络可以归结为以下几点:看好金属商品价格的中期走势,即寻找具有矿产储量实质性显著增长的资源型公司,对应建议关注的公司有云南铜业、吉恩镍业、贵研铂业、宏达股份;看好有色金属工业的持续发展,并期望部分规避产业的周期性风险,即投资产业链条一体化的公司,锁定产业链条完全利润,对应建议关注的公司有中金岭南、南山铝业、金瑞科技;看好国家政策鼓励的方向、业务产品具有突出成长性,并有效规避有色金属周期性的投资策略,可选择行业中的下游深加工产品的公司,建议重点关注新疆众和;看淡美元,看好黄金,看好黄金资源型企业的扩张性战略发展模式,在融资性项目确定以后,“增持”山东黄金。以触发性事件因素改变公司的内在价值,也将是未来投资关注的方向。以中国有色金属工业继续做大做强、集中度不断提升的行业整合趋势,建议关注中国铝业、焦作万方、锌业股份、关铝股份公司是否存在收购兼并的事件性投资机会。